森麒麟(002984)2022年报点评：业绩筑底静待反转 全球布局稳固成长

事件：公司发布2022 年度报告，全年实现营收62.92 亿元，同比+21.53%；实现归母净利8.01 亿元，同比+6.30%；实现扣非归母净利8.88 亿元，同比+29.92%。

    2022Q4 单季实现营收15.42 亿元，同比+17.50%，环比-3.08%；实现归母净利1.39 亿元，同比-23.07%，环比-24.65%；实现扣非归母净利0.76 亿元，同比-25.51%，环比-71.76%。

    点评：

    成本高企叠加需求走弱，全年整体盈利能力承压。2022 年公司全年实现归母净利8.01 亿元，同比+6.30%；2022Q4 单季实现归母净利1.39 亿元，同比-23.07%，环比-24.65%。盈利能力方面，上半年俄乌冲突造成油价上涨，橡胶、炭黑等原材料成本高企，加之欧美市场通胀压力引发终端市场下半年需求整体缩减，全年盈利能力下滑。2022 年全年公司毛利率为20.5%，同比-2.83pct；净利率为12.73%，同比-1.82pct；ROE 为11.49%，同比-1.36pct。Q4 单季公司毛利率为18.35%，环比-1.26pct；净利率为9%，环比-2.58pct；ROE 为1.82%，环比-0.66pct。期间费用方面，2022 年全年公司期间费用率合计为4.8%，同比-4.35pct。其中，销售费用率为2.48%，同比-0.35pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为4.47%，同比-0.21pct，财务费用率为-2.14%，同比-3.79pct。

    行业逆境下销量仍呈增长，“883plus”战略助推全球布局。公司2022 年全年实现轮胎销量2263.25 万条，同比增长6.55%，泰国扩产项目持续进行，截至2022年末，泰国二期扩建项目投资进度已超85%，2022 年全年产能新增600 万条，2023 年可具备满产能力。除了泰国项目有序进行，公司拟在北非国家摩洛哥、西欧国家西班牙分别建设年产600 万条、1200 万条高性能轮胎。公司坚持践行“883plus”战略，优化全球化产能布局，实现生产工厂覆盖西班牙、泰国、摩洛哥、中国多地，促进产能持续放量，进一步提升公司竞争力。

    坚持高端产品配备，智能管理增效显著。公司产品17 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主，销售金额占比近年来持续保持在60%以上，为全球两家大尺寸高性能产品销售占比超60%的轮胎企业之一，适用车型档次更高，相应毛利率更高，推动销售溢价能力。2022 年公司持续购置尖端研发设备，搭建高端科研平台，重视新能源“绿色轮胎”的研发制造，智能制造水平在行业内位居领先示范地位。据轮胎世界网，公司旗下新能源汽车配套产品Qirin EV 为首批登陆欧洲的中国电车轮胎之一，为公司形成差异化的产品竞争力埋下伏笔。受益于公司长期坚持的高端产品配备及智能化管理，公司人均创收在行业内优势明显，2021 年公司人均创收192 万元/人，居国内主要上市胎企首位，2022 年公司人均创收继续增长15%至221 万元/人，仍保持着高效经营优势。

    回购+增持彰显信心，利于公司长期发展。据公司公告，公司董事长、总经理、副总经理、董事会秘书于2 月22 日合计增持公司股份174.48 万股，占公司总股本的0.27%，增持金额合计约5543.79 万元。本次核心高管的增持体现管理层对公司未来战略发展的坚定信心及认可；除此之外，公司于2022 年底发布了回购计划，回购资金总额为1.5~3 亿元，截至2023 年1 月31 日，公司已回购股份232.49万股，成交总金额6750.57 万元。本次回购拟用于后期实施股权激励计划，将充分调动员工积极性。增持+回购深度绑定管理层及核心员工利益，利好公司长期发展。

    两年至暗时刻已过，轮胎行业复苏在即。近两年在原材料及海运费上涨的背景下，国内胎企成本激增，盈利受损，出口性价比优势减弱明显；叠加全球疫情反复，出行需求大幅减弱，2022 年下半年开始，伴随着海运费快速回落，海外经销商出清阶段性累库，经销商去库存周期导致出口订单及海外工厂开工率阶段性下降，全年来到行业至暗时刻。而站在2023 年来看，据iFinD 数据截至2 月17 日，海运费方面CCFI 美西航线、欧洲航线指数分别为794/1412，同比2022 年大幅下降70%/75%，均回落至2020 年年中水平；天然胶（国产5#）及合成胶（顺丁BR9000）价格分别为1.29 万元/吨和1.21 万元/吨，同比下降4.2%和9.3%；炭黑价格出现下行趋势，截至2 月22 日现货价为1.14 万元/吨，相比于年初1.21 万元/吨下降了5.4%，2023 年胎企盈利水平有望充分受益；需求方面，全球疫情逐渐放开，出行需求得到保证，由于欧美国家人均汽车保有量水平较高，轮胎消费需求旺盛，海外经销商或进入补库周期，促使企业开工回暖，轮胎行业有望迎来复苏。

    盈利预测：全年国内外疫情反复及需求减弱对公司2022 年下半年轮胎生产造成不利影响，结合公司产能进度以及海内外市场需求变化情况，我们下调2023-2024年公司业绩预期。我们预计2023-2024年公司净利润分别为12.46亿元（原值18.23亿元）、19.15 亿元（原值21.35 亿元），对应PE 分别为17、11 倍，并补充2025年净利润预测23.19 亿元，对应PE 为9 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动；产能释放不及预期。