直营化和高端化动力充足，全年业绩确定性强，维持“买入”评级公司2023 年Q1 实现营业总收入393.8 亿元，同比+18.7%；实现营业收入387.6亿元，同比+20.0%；实现归母净利润208.0 亿元，同比+20.6%；实现扣非归母净利润207.8 亿元，同比+20.5％，略高于之前业绩预告。公司直营化和高端化路径清晰，成长空间充足，业绩确定性强，我们维持2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年净利润分别为739.1 亿元、872.4 亿元、1016.0 亿元，同比分别+17.8%、+18.0%、+16.5%，EPS 分别为58.84 元、69.44 元、80.88 元，当前股价对应PE分别为29.6、25.1、21.6 倍，维持“买入”评级。
系列酒增长提速，直营占比持续提升
分产品看，2023 年Q1 茅台酒实现营业收入337.2 亿元，同比+16.8%；由“i 茅台”带动，系列酒直营比例提升明显，实现营业收入50.1 亿元，同比+46.3%。
分销售模式看，直销渠道实现营业收入178.1 亿元，同比+63.6%，其中“i 茅台”
是主要增量；批发代理渠道实现营业收入209.3 亿元，同比-2.2%。
渠道结构变化较大，预收款环比下降
2023 年Q1 末合同负债83.3 亿元，同比+0.1%；环比2022 年末变化-71.4 亿元，（2022Q1 末环比2021 年末变化-44.0 亿元）。直营渠道占比持续提升趋势下，茅台预收款对景气度变化的信号意义减弱。
直营占比提升带动公司盈利能力新高
2023 年Q1 毛利率同比+0.23pct 至92.60%，主要是因为公司直营占比提升。2023年Q1 税金及附加/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别13.87%/1.92%/5.11%/0.06%/-1.07%，分别同比 +0.80pct/+0.32pct/-1.32pct/+0.00pct/-0.06pct。管理费用率在规模效应下继续下降，其他费用比率变化不大，归母净利率+0.84pct 至52.81%。
风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。
贵州茅台(600519)公司信息更新报告：成长动力充足 业绩好于预期
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