科大讯飞(002230)2022年年报和2023年一季报点评：根据地业务稳步发展 星火大模型发布在即

2023 年公司将有望开启高质量发展全新阶段，重视利润、现金流、人均效益、可持续性等四大关键指标，AI 红利有望持续兑现。与此同时，公司计划将于2023 年 5 月 6 日正式发布讯飞星火大模型，我们看好公司通过AI 大模型将广泛赋能开放平台合作伙伴，深度参与互联网产业格局重塑的新机遇。维持“买入”评级。

    事项：公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年公司实现营收188.20亿元，同比+2.77%；归母净利润5.61 亿元，同比-63.94%；扣非净利润4.18亿元，同比-57.31%。2023Q1，公司实现营业收入28.88 亿元，同比-17.64%；归母净利润-0.58 亿元，同比-152.26%；扣非净利润-3.38 亿元，同比-331.82%。

    项目招投标延迟致收入端承压，根据地业务实现稳步增长。公司2022 年实现收入188.20 亿元，同比增长2.77%，分季度看，2022Q1-Q4 分别实现营收35.06/45.17/46.38/61.59 亿元，同比增长40.17%/18.32%/1.95%/-17.27%。公司22Q4 营收表现有所承压，一方面由于社会经济的特殊环境，较大程度上延缓了相关项目的实施、交付、验收等相关工作的进度，因此影响了收入的实现进度。尤其第四季度超过20 个项目、超过30 亿元合同延期（但相关项目并未取消）；另一方面，公司在2019 年被列入美国实体清单后，2022 年10 月7日被再次极限施压，从供应链到相关的合同签署需要调整，也影响了当期订单签订的节奏。在遭受上述因素影响的同时，公司 2022 年可持续型根据地业务仍实现23%的增长，继续发挥稳增长作用。毛利率方面， 2022Q1-Q4 毛利率分别为40.53%/39.80%/40.30%/42.15%，环比、同比均有所提升。

    新方向投入加大致利润短期下滑，23 年有望开启高质量发展全新阶段。2022年公司净利润同比下滑，一方面公司在教育、医疗等持续运营型根据地业务的合作平台拓展投入、新产品研发以及核心技术自主可控和国产化适配等方向新增投入约 8 亿元，致扣非净利润承压，但为公司后续盈利能力强化、自身产业地位提升奠定了基础；另一方面，公司持股的三人行、寒武纪、商汤等金融资产因股价波动导致公允价值变动收益金额同比减少5.82 亿元。费用方面，2022年公司销售/管理/研发费用分别同比增长17.51% /11.35%/9.95%，整体高于营收增速，但Q3 以来公司费用增长已显著放缓，其中2022 年公司员工数量为15046 人，同比增长仅5%。根据公司公告，2023 年公司正式开启高质量发展的全新阶段，重视利润、现金流、人均效益、可持续性等指标，我们看好公司后续业务的恢复，AI 红利有望持续兑现。

    Q1 业绩短期承压，发布星火大模型有望重塑产业格局。2022Q1，在社会经济的特殊环境和再次被列入实体清单的影响延续下，公司收入同比有所下滑。此外，公司于2022 年12 月15 日启动了“1+N 认知智能大模型专项攻关”，新增投入一定程度上影响了当期利润。伴随上述影响在公司调整下逐步消退，业务逐步恢复，23Q2 公司有望开始加速增长。与此同时，在当前AI 技术面临重大机遇的情况下，公司依托认知智能全国重点实验室的长期积累，将于2023 年5 月 6 日正式发布讯飞星火大模型，并将大模型的成果率先在教育、医疗等公司重要业务上实现应用，有望显著提升产品竞争力。我们看好公司通过AI 大模型将广泛赋能开放平台合作伙伴，深度参与互联网产业格局重塑的新机遇。

    风险因素：公司教育业务发展不及预期；公司AI 产业落地不及预期；行业竞争加剧导致公司毛利率下降；AI 大模型落地效果不及预期。

    盈利预测、估值与评级：我们看好公司AI 大模型发布后带来产品竞争力的提升，进一步带动业绩增长，调整公司2023-24 年净利润预测至16.01/23.02 亿元（原 预测16.01/20.79 亿元），新增2025 年净利润预测30.81 亿元，对应EPS 预测0.69/0.99/1.33 元。我们看好公司教育、医疗、开放平台消费者业务在2023年实现加速增长，根据分部估值法，核心教育和医疗业务参考恒生电子、广联达等行业信息化核心公司当前平均估值水平（2023 年15x PS），给予2023 年15x PS；开放平台和消费者业务属于产品化、运营化的业务模式，参考泛微网络、致远互联等产品化公司当前估值水平（2023 年40xPE），按照2023 年10%的隐含归母净利润率假设，结合公司今年的净利润增速预测，给予40x PE；智慧城市等其他业务属于项目制的业务模式，参考启明星辰、天融信等项目制公司当前估值水平（2023 年25xPE），按照2023 年10%的隐含归母净利润率假设，给予25x PE，加总得出公司目标市值1742 亿元，对应目标价75 元，维持“买入”评级。