天味食品(603317)：业绩增长稳健 降本增效蓄力长期发展

【投资要点】

    收入持续改善，利润显著提升。公司发布2022 年年度报告，2022 年实现营业收入26.91 亿元（+33%）；实现归母净利润3.42 亿元（+85%）；实现扣非净利润2.91 亿元（+139%）。对应公司Q4 单季度实现营业收入7.82 亿元（+25%）；实现归母净利润0.97 亿元（-7%）；实现扣非净利润0.75 亿元（+28%）。

    居家场景助力业绩增长，海内外市场加速拓展。2022 年公司业绩稳健增长，顺利达成股权激励阶段性目标。分产品来看，Q4 受猪肉价格走高及暖冬影响，冬调表现相对平稳；但C 端居家场景增加带动火锅调料、中式调料实现高速增长。全年来看，火锅调料、中式菜品调料、冬调营收增速分别达37%/39%/-5%，其中中式菜品调料及火锅调料市占率稳定在行业第一及第二，市场认可度可观。分地区来看，一方面，公司在国内市场加速突破：西南核心市场成熟度较高的基础上仍实现22%的增长，同时华东、华北、华南地区增速均突破40%，全国化扩张步入快车道；另一方面，公司积极开拓国际市场，出口增速达43%，开拓新的增长引擎。

    精准营销成效突出，盈利能力显著提升。2022 年公司利润实现高增，毛利率达34.22%（+2pcts），对应Q4 单季度为33.99%（+1.32pcts）；净利率为12.66%（+3.56%），对应Q4 单季度为12.4%（+1.18pcts），主要系Q4 部分产品提价及全年销售费用率下降。2022 年公司广告费用同比-73%，同时减小折扣及买赠力度，针对不同地区饮食习惯、不同市场竞争状况、不同渠道特点实行差异化、多层次的销售策略，费效比显著提升。2022 年公司销售费用率为14.42%，同比-5.05%；管理/ 财务/ 研发费用率分别为5.58%/-0.68%/1.19% ， 同比+0.15/+1.03/-0.1pcts，费用控制稳健。

    2022 业绩筑底，2023 增势可期。展望2023 年：1）复调行业加速整合，公司作为头部企业具备领先优势，有望加速提升市占率；2）防疫政策不断优化，行业重回高景气通道，餐饮链复苏及需求提升有望带动公司B 端渠道扩张；3）公司着力于终端标准化建设及渠道深耕，2023 年公司将继续实施“优商扶商”战略，对渠道进一步优化、下沉，保证经销商质量，持续提升渠道效率；4）2022 年12 月20 日公司公告称拟发行GDR 并申请在瑞士证券交易所挂牌上市，此举将助力公司加速开拓海外业务，启动新的增长引擎。

    【投资建议】

    公司作为国内复合调味品先行者，目前拥有4 大品牌，上百sku，产品矩阵丰富，BC 端定位明确。经过多年的发展和建设，公司建立了线上、线下覆盖全国的市场营销体系和强大的营销网络，形成了以经销商为主，定制餐调、电商、直营商超为辅的营销架构。2022 年公司加强营销、、精准营销力度，加快渠道整合，动销进一步加强，降本增效成果显著。随着餐饮链复苏持续，我们看好B 端放量对公司业绩的提振作用。

    我们预测公司2023-2025 年营业收入为32.98/39.53/46.84 亿元，归母净利润为4.47/5.67/7.05 亿元，对应EPS 分别为0.59/0.74/0.92 元，对应PE 分别为45.79/36.08/29.00 倍，给予“增持”评级。

    【风险提示】

    行业竞争加剧风险；

    经销商渠道管理风险；

    产品销售环节的质量控制风险；

    原材料价格波动风险。