常熟银行(601128)：小微标杆 景气向上

事件：常熟银行在小微业务领域建立了牢固的护城河，依托于可复制的业务模式，公司实现异地扩张并打开了成长空间。

    营收、利润均实现较快增长，公司整体经营稳健。2022年前三季度公司营业收入、净利润同比增速分别为18.61%和25.23%，业绩增速在同业中表现出了明显的领先优势。近五年来，公司业绩经营稳健，除2020年受疫情影响公司小微业务开展受大行竞争影响业绩增速放缓之外，其他年份均实现了双位数的营收增长和15%以上的利润增长。依托于小微业务成熟的经营模式，公司净息差保持行业领先水平，在上市银行中位居前列。

    2022年前三季度公司R0E为13.38%，在上市银行中位列第三。

    公司资产质量优异，不良率长期维持在较低水平。截至2022年三季度末公司不良率为0.78%，在42家上市银行中常熟银行不良率仅高于宁波银行和杭州银行，处于极低水平。同时公司拨备覆盖率长期处于较高水平，截至三季度末公司拨备覆盖率达到542%，在42家上市银行中为第二高。低不良与高拨备组合下公司资产质量优异，此外，从逾期率、不良贷款偏离度等指标来看，公司资产质量认定严格，含金量较高。

    公司业务聚焦小微并探索建立了较为成熟的业务模式，差异化竞争优势明显。截至2022年上半年末企业贷款与个人贷款在常熟银行的贷款总额中的占比分别为36%和59%，其中个人经营性贷款是常熟银行最主要的信贷产品，个人经营性贷款在公司的规模占比达到38%。从贷款规模来看，公司个人经营性贷款做小做微，户均贷款规模在30万以下的贷款规模占比为29%，50万以下贷款规模占比为42%，100万以下贷款规模占比为60%，公司业务特色鲜明。从业务模式来看，公司经过多年的探索，形成了IPC+信贷工厂模式，同时融合MCP移动贷款平台，内化形成了常熟银行特有的微贷模式。

    异地复制小微模式，为公司打开成长空间。公司在深耕苏南本土市场的基础上，积极通过设立分支机构及村镇银行开拓异地市场，并将微贷模式拓展至异地，有效打开了公司业务成长空间。截至2022年上半年末，公司设立168家分支机构共覆盖江苏省内10个地市，32家村镇银行服务6省广大农村地区，形成了覆盖110多个区县和900多个镇的普惠金融服务网络。此外，公司于2021年2月设立普惠金融部，在常熟周边地区组建4个普惠金融试验区积极发力空白区域，并将业务进一步下沉积极拓展新客户，取得了显著成效，进一步为公司打开了成长空间。公司盈利预测及估值：公司作为江浙地区优质农商行代表，长期以来深耕普惠金融，依托IPC技术和信贷工厂模式打造小微业务护城河，成为小微服务标杆银行。近年来，依托异地支行、设立村镇银行以及外延并购等方式，常熟银行未来成长空间进一步打开。近期，伴随着疫情防控政策优化，经济有望迎来复苏，公司经营景气度也有望向上。预计公司2022、2023、2024年营业收入分别为90.39亿元、104.82亿元、121.99亿元，分别同比+18.08%，+15.96%，+16.38%，实现归母净利润分别为26.03亿元、31.27亿元、36.30亿元，分别同比+18.97%，+20.13%，+16.09%，对应2022，2023，2024年PE分别为7.95，6.62，5.72倍，给予“增持”评级。

    风险提示：宏观经济持续下行，公司资产质量大幅恶化。