中复神鹰(688295)：新产能 优成长

事件描述

    中复神鹰发布公告，拟设立全资子公司中复神鹰碳纤维连云有限公司（暂定名）建设“年产3万吨高性能碳纤维建设项目”。

    事件评论

    拟在连云港继续扩产3 万吨，十四五产能规划清晰。公司拟在连云港，建设年产3 万吨高性能碳纤维建设项目，将以公司系统掌握的T700、T800 级以上高性能碳纤维全套生产技术，及公司在干喷湿法领域具备的显著技术优势，制造高性能碳纤维产品。该项目计划总投资59.6 亿元，资金来源为公司自有资金12.1 亿元，其余部分为银行贷款。该项目万吨投资额约19.9 亿元，相较西宁万吨项目的20.6 亿元进一步下行。项目建设周期为2023 年4 月至2026 年8 月，我们预计产能释放将始于2024 年底，主要在2025-2026年贡献，单线规模和纺丝速度或有望提升，产品根据市场需要可柔性生产。此前公司规划2024 年有效产能达到2.8 万吨，在此基础上，2026 年有效产能有望达到5.8 万吨。

    碳纤维行业需求景气。近年来碳纤维因其良好的性能广泛应用于风电叶片、光伏热场材料（碳碳复材）、储氢气瓶等，显著受益于新能源行业增长，新能源需求占比超过50%；其次体育休闲需求在我国下游应用的占比约30%，需求量保持稳步增长；航空航天虽然用量不高，但单价远超出其他领域，未来随着军工开支有望稳步增长。预计未来三年国内需求复合增速超过25%，更重要的是，站在十四五末，风电叶片、氢气瓶、民用航空、汽车、建筑等领域的需求都是刚刚起步，因此碳纤维需求会有更广阔的成长空间。

    碳纤维行业供给稀缺。碳纤维行业是公认的技术壁垒高，核心原因是流程长工序多，是多学科多技术的集成；叠加海外封锁技术，所以国内企业得从配方、工艺、工程每个环节去摸索。同时碳纤维产线的投资门槛较高，万吨投资额普遍在20 亿元甚至以上，若是高性能碳纤维产线，则千吨投资额在10 亿以上。除吉林系外，中复神鹰、光威复材、中简科技、上海石化等企业既生产原丝也生产碳丝，其设备采购均有保密机制。因此，碳纤维行业供给相对稀缺，我们测算小丝束碳纤维十四五期间供需偏紧，仍存在缺口。

    中复神鹰：景气赛道上的稀缺供给。过去几年公司盈利水平快速提升，一是源于供不应求导致价格上涨，但价格合理下行对于行业长期成长更为有利；二是源于成本下降，西宁产线投产后公司成本下降无疑是一个开始，过去几年公司单线规模从100 吨、到1000 吨、到3000 吨，背后是各个核心环节工艺的升级，预计未来单线规模还会继续提升，成本曲线继续下移。同时公司下游结构在持续变革，近几年风光氢等新能源需求占比提升至50%以上，公司也凭借优异的产品性能进入到航空航天领域，因此产品结构也将持续优化。按照公司产能投放节奏，预计公司2022-2024 年销量复合增长超过60%，归属净利润为6.1、10.8、16.0 亿元，对应PE 估值69、38、26 倍。

    风险提示

    1、碳纤维行业产能投放超预期；

    2、小丝束需求增长低于预期。