嘉友国际(603871)：三国布局已现 跨境物流领军者再启航

公司：陆锁国跨境综合物流领先企业

    中蒙市场是公司在陆锁国家开展跨境综合物流业务的发源地，在夯实传统跨境综合物流业务的同时，公司针对蒙古国主焦煤业务开展物贸一体化的供应链贸易业务。同时，公司利用中蒙口岸核心物流节点的仓储布局为跨境综合物流服务打造核心优势，再将中蒙模式向中亚边境口岸、非洲内陆国家进行复制。目前，中亚边境的霍尔果斯口岸以及非洲陆港项目均已投产，有望在中亚及非洲再造“嘉友国际”。

    中蒙模式：卡位核心物流节点，业务量有望持续提升在跨境综合物流行业中，公司将运输等业务委托外包，而将自有资源集中于关键口岸保税仓等重资产布局，轻重结合构筑业务核心优势。在供应链贸易业务上，公司主要经营主焦煤，业务模式的核心在于以销售锁定物流服务，公司整合从蒙古矿山到国内终端客户的物流链条，盈利能力得以大幅提振。经营货量上，基于蒙古丰富的矿产资源储备及开发，叠加铁路物流运输条件的改善与疫情影响消退，中蒙矿产贸易有望持续增长，矿产开发进一步衍生持续的工程物流及矿产运输需求，公司中蒙跨境综合物流与供应链贸易业务有望保持稳健增长。

    中非与中亚：中蒙模式的复刻与升级

    中非：在一带一路的东风下，中资企业加大在刚果（金）的矿产布局，公司投资建设运营的卡萨公路毗邻刚果（金） 铜钴矿带，较大地改善了矿产出口的运输条件、降低了物流成本，刚果（金）矿产出口有望持续增长。

    公司层面，公卡萨道路与口岸已于22 年投入试运营，当年贡献1.01 亿元的收入，毛利率高达76.6%。随着车流量的逐步提高，陆港业务有望持续为公司贡献业绩。同时，核心物流资产与紫金矿业的加持有望带动公司非洲区域的跨境物流运输业务。

    中亚：霍尔果斯出口货运量占新疆所有口岸的60%左右，公司投资的霍尔果斯口岸监管场所于22 年1 月投入试运行，依托核心口岸的物流布局与哈萨克铜业的深度合作，公司中亚跨境联运业务有望进一步发展。

    投资建议：维持“买入”评级

    我们预计2023-2025 年嘉友国际收入分别为63.73/76.22/97.19 亿元，同比增长32%/20%/28%； 归母净利润8.84/11.89/15.72 亿元， 同比增长30%/35%/32%；对应EPS 分别为1.77、2.38、3.14 元/股，PE 分别为12.28x、9.13x、6.90x。参考可比公司估值，我们给予公司23 年20 倍的PE 估值，对应股价为35.34 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济波动的风险；汇兑风险；大客户流失风险；测算具有主观性