泸州老窖(000568)：22年高增收官 23年收入有望提速

公司22 年收入/利润同比+21.7%/+30.3%，疫情扰动下实现顺利收官。

    23Q1 公司收入/利润同比+20.6%/+29.1%，开门红如期高增。今年场景恢复+经济复苏背景下，公司销售团队品牌培育的竞争优势能更加充分的体现，高度品牌形象有望继续拔高，低度在更多市场细密渗透，系列酒价值复苏，高基数下延续高增趋势。给予23-25 年EPS 预测为9.02、11.32、14.00 元，给予23 年32x 目标估值，对应目标价288 元，重申“强烈推荐”评级！

    22 年收入/利润同比+21.7%/ +30.3%，疫情扰动下实现顺利收官。公司2022 年实现营收/净利润/扣非归母净利润分别为251.2/103.7/103.2 亿，同比+21.7%/ +30.3%/+30.9%，超额完成年初披露的15%增长目标。其中22Q4 公司营收/净利润/扣非归母净利润分别为76.0/21.5/21.5 亿，同比+16.3%/+27.9%/+34.0%，疫情扰动下全年顺利收官。22Q4 公司销售收现55.4 亿（-24.0%），年末合同负债25.7 亿，环比Q3 末增加6.7 亿（21年同期环比增加16.1 亿），现金流表现弱于业绩，与年末大规模感染，公司放宽开门红回款要求有关。22Q4 公司经营性现金流由37.4 减少至19.5亿，全年经营性现金流由77.0 亿增长至82.6 亿。公司拟每股派发现金红利4.225 元（含税），分红比例维持60%。

    中高档产品量价齐升，其他酒类重回增长。分产品看，公司22 年中高档白酒收入221.3 亿（+20.3%），其中销量同比+16.9%至37123 吨。高档酒中低度国窖占比继续提升，中档酒特曲系列增速较快，结构升级推动吨价同比+9.5%至28.7 万。其他酒类收入同比大幅增长30.5%至26.3 亿，其中销量重新转正（21年公司大幅减少二曲类产品），同比 +6.5%至49059吨，结构优化继续推动吨价+22.6%至5.3 万。

    精细化费用管控带动盈利水平大幅提升，净利率超过40%。公司22 年毛利率同比+0.89pct 至86.6%，其中中高档酒和其他酒类毛利率分别+0.71/+8.08pcts 至91.1%/53.2%。公司优化费用投放结构叠加疫情影响了部分活动开展，22 年公司广告宣传费+6.3%至18.8 亿，但促销费由11.4亿大幅减少至7.1 亿，推动销售费用率-3.71pcts 至13.7%。22 年公司管理费用同比+10.1%至11.6 亿，其中职工薪酬由5.4 亿减少至4.7 亿，管理费用率-0.49pct 至4.6%。22 年公司主营税金率+0.15pct 至14.0%，财务费用由-2.2 亿减少至-2.9 亿。精细化费用管控带动净利率大幅提升2.72pcts 至41.3%。

    开门红如期高增，毛销差继续扩大。公司23Q1 实现营收/净利润/扣非归母净利润分别为76.1/37.1/36.9 亿，同比+20.6%/+29.1%/+28.8%，开门红如期高增。公司Q1 销售收现同比+7.3%至80.4 亿，Q1 末合同负债17.3亿，环比22 年末减少8.4 亿（去年同期环比减少17.5 亿），经营性现金流同比+33.3%至15.1 亿，略快于业绩表现。23Q1 公司毛利率+1.66pcts至88.1%，主营税金率/销售费用率/管理费用率分别+1.85/-1.58/-1.10pcts至12.3%/9.1%/3.3%，财务费用由-0.52 亿增长至-0.36 亿，毛销差扩大推动净利率大幅提升3.23pcts 至48.8%。

    投资建议：高增趋势不改，收入有望提速。当前公司任务进度按节奏正常 推进，高低度国窖新增扫码红包活动，淡季工作重心围绕去库存+做市场。

    今年场景恢复+经济复苏背景下，公司销售团队品牌培育的竞争优势能更加充分的体现，高度品牌形象有望继续拔高，低度在更多市场细密渗透，系列酒价值复苏，高基数下延续高增趋势。给予23-25 年EPS 预测为9.02、11.32、14.00 元，给予23 年32x 目标估值，对应目标价288 元，重申“强烈推荐”评级。

    风险提示：行业需求下行、高端竞品压制、中低档酒竞争激烈等