经纬恒润(688326)：坚持自主研发投入 汽车电子全面布局

公告要点：公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年业绩符合我们预期，2023 年Q1 业绩低于我们预期。2022 年实现营收40.22 亿元，同比+23.28%；实现归母净利润2.35 亿元，同比+60.48%；实现扣非归母净利润1.20 亿元，同比+7.55%。2022 年Q4 实现营收13.25 亿元，同比+13.21%，环比+29.12%；实现归母净利润0.86 亿元，同比-12.27%，环比+78.76%；实现扣非归母净利润0.41 亿元，同比-49.96%，环比-7.48%。2023 年Q1 实现营收7.39 亿元，同比+4.26%，环比-44.24%；实现归母净利润-0.88 亿元，同比维持亏损，环比-201.49%；实现扣非归母净利润-0.93 亿元，同比维持亏损，环比-326.58%。

    高毛利业务占比提升，电子产品实现全面布局。2022 年公司研发服务及解决方案业务实现营收9.3 亿，同比增长32.0%，实现毛利率42.3%，电子产品业务实现营收30.8 亿，同比增长23.2%，实现毛利率24.7%，高毛利率业务占比提升，产品结构进一步优化。其中，电子产品业务在智能驾驶、智能网联、智能座舱、车身和舒适域等方面矩阵不断完善。

    坚持自主研发投入，不断突破首次合作客户。2022 年公司研发投入6.83亿元，同比增长49.88%，占营收的16.99%。公司不同产品不断突破首次合作客户：1）智能驾驶持续获得客户在海外市场车型定点；2）智能网联获得4G 和5G T-BOX 产品定点；3）AR-HUD 产品获得吉利和上汽大众订单；4）车身和舒适域控成功配套新一代奔驰GLC 全球车型等。

    行业因素叠加收入政策导致Q1 营收下滑，研发+管理刚性支出被动提升费用率。2023 年Q1 国内乘用车产量517.6 万辆，环比下降21.5%，同时公司研发服务及解决方案项目制，收入主要集中在下半年，行业整体下滑叠加收入确认政策导致公司Q1 业绩下滑。2022 年Q4 和2023 年Q1，公司研发费用分别为2.09/2.05 亿元，管理费用分别为0.67/0.74 亿元，当期营收环比下滑导致费用率实现42.02%，环比被动提升17.27pct。

    盈利预测与投资评级：考虑到业务多方面突破，我们将公司2023-2024年营收从51.5/65.8 亿元上调调至52.1/69.6 亿元，2025 年为90.1 亿元，同比分别+29%/+34%/+29%；考虑到价格战对供应链的传导，我们将归母净利润从3.6/5.1 亿元下调至3.2/4.5 亿元，2025 年为6.5 亿元，同比分别+37%/+41%/+42%，对应PE 为53/38/27 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发展，芯片供应短缺超出预期。