巨化股份(600160)：制冷剂景气上行22年业绩高增 聚焦高端氟化工持续巩固龙头地位

事件：

    公司发布2022 年年度报告，2022 年实现营业收入214.9 亿元，同比增长19.5%，实现归母净利润23.8 亿元，同比+114.6%。其中Q4 单季度实现营业收入51.1 亿元，同比-4.7%，环比-12.9%，实现归母净利润6.8 亿元，同比-19.8%，环比-8.6%。

    点评：

    主营产品产销稳定增长，公司业绩同比大幅增长：2022 年致冷剂行业供需格局边际改善，公司主营产品价格及产销修复明显。2022 年公司氟化工原料、致冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、食品包装材料、石化材料、基础化工产品全年均价分别在4813 元/吨、20657 元/吨、66530 元/吨、47086 元/吨、14653 元/吨、8082元/吨、2751 元/吨，同比分别+6%、+7%、+18%、-38%、-25%、-11%、+41%；销量分别在27.4 万吨、33.1 万吨、3.6 万吨、0.1 万吨、10.1 万吨、20.8 万吨、148.3万吨，同比分别+10%、+18%、+1%、-30%、+21%、+12%、+5%，主要产品多数产销增长增厚公司盈利。原料端价格波动分化，萤石、工业盐、电石、四氯乙烷、VCM、无水氟化氢2022 年均价（不含税）分别在2367 元/吨、444 元/吨、4382元/吨、4928 元/吨、6374 元/吨、9423 元/吨，环比分别+2%、+34%、-12%、-7%、-18%、+11%。行业景气复苏带动公司主营产品价差改善、产销稳增长，公司盈利能力显著提升。

    20-22 年配额基线期结束供需显著改善，2022 年三代致冷剂价差同比大增。由于我国三代致冷剂将于2024 年实行以各厂家基线期产量规模作为分配标准的配额制度，20-22 年基线年中厂家为了争取市场份额纷纷扩产，2019 年底企业大量投入新产能，我国三代致冷剂短期内产能大幅增加。随着三年基线期结束，“份额战”缓和，三代致冷剂产能趋于稳定，截至2023 年3 月，我国三代致冷剂R32、R125、R134a的产能分别达到50.7、30、33.5 万吨。此外，疫后需求端边际回暖，三代致冷剂价差修复明显，2022 年R32、R125、R134a 年均价差分别在-2506 元/吨、7943 元/吨、-1676 元/吨，同比分别+1120 元/吨、+1638 元/吨、-1140 元/吨。随着后续三代致冷剂产量配额政策的出台，行业格局有望重塑，行业景气度有望持续上行。

    高端氟化工新材料项目稳步推进，氟市场龙头地位进一步巩固：公司5000 吨/年巨芯冷却液（一期1000t/a）、10kt/aPVDF 项目二期B 段、3.5 万吨/年碳氢致冷剂、年充装34.21 万吨新型环保致冷剂及汽车养护产品项目（二期）、4 万吨/年异丙醇、新增7.5 万吨/年环氧氯丙烷等项目已建成投运；新增30 万吨/年PVDF 技改项目（一期）、新增2.35 万吨/年PVDF 树脂、新增4.8 万吨/年VDF 技改扩建、合成氨原料路线、海外工厂等项目基本建成。公司在建项目稳步推进，新增7000 吨/年氟橡胶技改项目于2022 年6 月底开工。此外，公司规划新增6 万吨/年VDC 单体技改扩建项目、15 万吨/年特种聚酯切片新材料、PVDC 扩能等项目，在建及规划中产能稳步推进，综合提高公司在氟化工领域的竞争优势，公司氟化工龙头地位有望维持。

    盈利预测、估值与评级：公司在建产能稳步推进，氟化工龙头地位有望进一步稳固，我们看好公司未来成长空间。因此维持公司2023-2024 年盈利预测，新增2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为29.45/34.97/42.90 亿元，折合EPS 分别为1.09/1.30/1.59 元，维持“买入”评级。

    风险提示：新增产能投放进度不及预期，下游需求不及预期风险。