容百科技(688005)：22Q4盈利如期恢复 海外产能有望贡献业绩

我们预计公司未来将受益于海外产能释放，及新产品产业化进程加速，利润增速有望回归市场预期。预计2023-2025 年公司归母净利润为17.53/21.48/27.16亿元。参考可比公司当前估值，并考虑到公司超越同行的产能增速，给予公司2023 年20 倍PE 估值，给予公司目标价78 元，维持“买入”评级。

    2022 年业绩符合预告，22Q4 单吨净利环比回升。2022 年公司归母净利为13.53亿元，同比增长48.5%，符合此前业绩预告指引。22Q4 公司实现归母净利4.35亿元，同比增长20.1%，环比增长138.8%。公司三元材料2022 年销量为8.9万吨，同比+70.1%，我们测算22Q4 销量为3 万吨，环比+25%。2022 年和22Q4单吨净利分别为1.52/1.45 万元，22Q4 单吨净利环比+90%。

    公司产能已达25 万吨/年，高镍正极市占率全球第一。公司高镍三元正极材料国内市占率为33%，连续三年行业第一，连续两年保持全球市占率第一。公司目前已建成25 万吨/年正极产能，鄂州基地、贵州基地、韩国忠州以及仙桃基地的产能分别为12/8/2/3 万吨/年。公司计划2023 年分别在韩国忠州和仙桃基地投产3/7 万吨/年产能，到2023 年底公司正极材料产能将达到35 万吨/年。

    三元材料出口量高增，公司有望受益于海外需求增长。2023 年1-2 月，中国三元正极材料出口量为1.7 万吨，同比+39.5%，显示出海外电池厂商对三元材料需求旺盛。目前欧洲和北美市场的新能源汽车渗透率低于国内，预计未来需求增速强劲。公司韩国基地已完成日韩欧美主流客户的审核验证，具备放量基础，该产线有望受益于美国IRA 法案带来的税收抵免，未来将成为海外稀缺高镍产能。

    新产品产业化加速，公司已转型成为平台化正极厂商。公司锰铁锂现有产能6200吨/年，2022 年出货近千吨。2023 年产能规划10 万吨/年，公司将推动锰铁锂产品量产上车。公司全面布局钠电正极材料，现有产能1.5 万吨/年，累计销售几十吨级，目前已完成几十家客户认证，公司计划在2024 年底建成10 万吨/年产能。公司已从高镍龙头升级成为平台化、集团化的正极材料综合供应商，这一转型有助于公司突破单一正极材料企业的局限，提高产业链话语权。

    风险因素：原材料价格大幅波动；行业技术路线变动；下游客户集中度较高；产能建设不及预期；行业竞争加剧；新型正极材料产业化不及预期。

    盈利预测、估值与评级：我们预计公司未来将受益于海外产能释放，及新产品产业化进程加速，利润增速有望回归市场预期。考虑到三元材料行业竞争加剧，原料价格下跌导致库存增值对利润的正向影响逐渐减弱，预计公司单吨净利水平会有所下降，因此我们下调公司2023-24 年归母净利润预测值为17.53/21.48亿元（原预测值为29.23/41.40 亿元），新增2025 年归母净利润预测值为27.16亿元，对应2023-25 年EPS 预测值为3.89/4.77/6.02 元/股。当前三元正极材料行业可比公司（当升科技、长远锂科和振华新材）2023 年Wind 一致预期平均PE 估值水平为13 倍，考虑到公司超越同行的产能增速，给予公司2023 年20倍PE 估值，对应目标价为78 元/股，维持“买入”评级。