中金黄金(600489)：优质黄金央企 资源及产量潜力巨大

公司是国内黄金行业唯一的上市央企，优质铜钼资产带动公司业绩大幅增厚。

    预期公司未来将受益于金铜钼价格上涨以及集团资产注入预期下黄金储量和产量的增长潜力。预计2022-2024 年公司归母净利润分别为21.1/31.4/33.9 亿元。采用分部估值法预计公司2023 年合理市值为619 亿元，对应目标价13元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。

    国内黄金行业唯一上市央企，业绩增幅显著。中金黄金成立于2000 年，是国内黄金行业上市公司中唯一的央企。2020 年公司完成内蒙古矿业和中原冶炼厂的收购后，公司各产品产量大幅上升，叠加铜价与金价的上涨，公司经营业绩大幅增长。2022 年前三季度，公司实现归母净利润17.2 亿元，同比增长23.8%。

    美联储加息接近尾声，金铜价格长期向好。1）美联储加息接近尾声，全球央行购金激增，叠加近期避险情绪升温，金价有望强势运行，预计本轮金价有望突破2020 年前高。2）作为能源转型关键金属，铜需求增长具备长期高确定性，国内电力投资增速抬头推动短期铜需求量增长。供应端则受到新发现铜矿数量锐减以及矿山品位下滑等因素制约预计将维持缓慢增长。我们预测2023-2025年全球精炼铜供需平衡为+6.7/-10.2/-69.7 万吨，供需缺口扩大将推动铜价上涨。

    公司黄金产量领先，集团资产注入预期下增储增产潜力大。截至2021 年，公司拥有32 座黄金矿山，权益口径黄金资源储量为387 吨，居国内第四位。2021年公司合并口径矿产金产量为20.0 吨，居国内第三位。公司控股股东中国黄金集团拥有纱岭金矿、锦丰金矿、内蒙古金陶等多个优质金矿项目。若上述项目被顺利注入公司，预计公司权益口径资源储量将升至565.7 吨，合并口径矿产金产量将达29.3 吨，增幅接近50%，资源储量及产量优势将进一步凸显。

    公司铜产量快速增长，钼价上涨催化业绩弹性。2020 年完成对中原冶炼厂和内蒙古矿业的收购后，公司铜钼产量大幅增长。2020 年公司矿产铜产量达8.1 万吨，同比增长336.6%。2021 年公司电解铜产量达40.2 万吨，同比增长19.2%，钼精矿产量达5860 吨。2022 年以来供需缺口扩大刺激钼价大涨，公司铜钼资产的盈利能力持续增强。控股股东旗下的夜长坪钼矿已探明钼金属量达44.5 万吨，是国内待开采的特大型钼矿，公司钼业务同样具备巨大的增长潜力。

    风险因素：黄金、铜、钼等价格下跌的风险；美联储加息程度超预期从而导致金价不及预期的风险；精炼铜供给超出预期或需求不及预期的风险；钼精矿供给超出预期或需求不及预期的风险；集团资产注入进展不及预期的风险。

    盈利预测、估值与评级：公司为国内黄金行业领先企业，且具备优质铜钼资产，未来有望受益于铜价和金价上行带来的利润增厚以及集团资产注入带来的资源储量和产量增长。预计2022-2024 年公司归母净利润分别为21.1/31.4/33.9 亿元，对应EPS 预测分别为0.43/0.65/0.70 元/股，最新股价对应PE 分别为22.9/15.2/14.1 倍。采用分部估值法，参考黄金行业可比公司山东黄金、招金矿业、银泰黄金、赤峰黄金和恒邦股份平均估值水平（2023 年预测PE 均值为29倍）和铜行业可比公司紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、铜陵有色和云南铜业平均估值水平（2023 年预测PE 均值为11 倍），结合公司黄金和铜的业绩（2023年贡献归母净利润18.5/7.6 亿元）进行测算，得到公司2023 年合理市值为619亿元，对应目标价13 元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。