中国平安(601318)：坚定改革成效显现-奇宝库

投资要点

    业绩概览

    2022 年，中国平安归母净利润837.7 亿，同比-17.6%；归母营运利润1483.7 亿，同比+0.3%；营运ROE 17.9%，同比-1pc；寿险NBV 288.2 亿，同比-24%；产险综合成本率 100.3%，同比+2.3pc，核心指标符合预期。

    核心关注

    1、总体：产寿下滑，拖累总利润

    2022 年，寿险、产险、银行、资管、科技业务的归母净利润分别为484.9、88.4、263.8、22.9、36.1 亿，其中，银行同比增加25.3%，科技业务扭亏为盈，其他业务利润下滑，寿险、产险、资管分别同比下降18.5%、45.2%、81.3%。

    2、寿险：改革发力，成效显现

    （1）NBV：2022 年，寿险NBV 继续承压，但降幅环比2022Q3 收窄2.7pc，其中，22Q4 单季度NBV 29.7 亿，同比由负转正，增长11.7%，边际改善显著。从驱动因素看，新单保费和价值率共同拖累全年NBV，其中，新单保费1193.4 亿，同比-12.4%，新业务价值率24.1%，同比下降3.7pc，年金险、增额终身寿险等储蓄类产品占比增加，降低总体价值率。

    （2）队伍：2022Q4 末代理人数量44.5 万，同比减少25.9%，环比2022Q3 末减少8.9%，但队伍质量改善，新人中“优+”占比同比提升14.1pc，活动率提升3.8pc 至50.8%，人均新业务价值、人均月收入分别同比提升22.1%、22.5%，此外，数字营业部已经完成在全国网点的落地推广。

    （3）创新渠道：①银保实现较快增长，2022 年的NBV 同比增加15.9%，其中，平安银行的新银保团队超1600 人，超9 成为本科学历。②社区网格渠道已推广至全国25个城市，团队近8000 人，实现存续客户的13 月保单继续率同比提升超14pc。

    （4）展望：平安坚定发展更为均衡的专业化销售渠道，预计虽然人力仍将下降，但质态改善，产能进一步提升，同时，创新渠道的效力亦将逐渐释放，助推业绩改善。

    3、产险：保证险致承保亏损

    2022 年，产险原保费收入2980.4 亿，同比增加10.4 %，综合成本率100.3%，同比上升2.3pc，环比2022Q3 上升2.4pc，承保亏损。车险表现稳健，保费同比增加6.6%，成本率大幅优化3.1pc；非车业务中的保证险业务赔付支出高增，导致成本率达到131.4%，同比上升40.2pc。

    展望未来，随着经济复苏，稳增长政策发力，产险保费将保持快增，同时，以小微企业为主的保证险客户经营改善，保证险赔付预计减少，成本率有望降至正常水平。

    4、保险投资：收益承压较大

    2022 年末，保险资金投资规模4.37 万亿，较年初增长11.5%；净投资收益率4.7%，同比略升0.1pc，总投资收益率2.5%，同比下降1.5pc。资本市场波动较大，平安投资承压，但平安近10 年的平均净/总投资收益率均达到5.3%，高于5%的内含价值长期投资回报假设。

    盈利预测及估值

    平安坚定高质量转型，持续深化“综合金融+医疗健康”双轮并行、科技驱动战略，改革效能有望持续释放。考虑投资收益的拖累，我们下调盈利预测，预计2023-2025 年中国平安归母净利润同比增速为17.3%/29.3%/23.4%。现价对应2023-2025 年0.56/0.52/0.48 倍PEV。给与2023E 集团目标PEV 估值 0.8 倍，目标价65.94 元/股，现价空间43.5%，维持“买入”评级。

    风险提示

    改革推进滞缓，经济环境恶化，长端利率大幅下行，资本市场剧烈波动。

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