凌志软件(688588)：高净利对日开发公司 受益于日元汇率企稳

凌志软件成立于2003 年，是国内领先的金融IT 公司，在对日软件开发行业处于龙头地位，公司约80%以上的营收来自对日开发业务。公司自2010 年起拓展国内业务，目前已覆盖70 余家券商及10 余家基金和资管公司。

    对日业务具有客户黏性高、项目可预测、回款迅速等特点，可支撑公司收入稳步提升。由于日本劳动力短缺、IT 系统亟需更新，公司对日业务空间广阔。公司与日本最大的软件开发商野村综研合作近20 年，基于与野村综研合作的经验和声誉，公司与日本各行业多家顶尖企业达成合作，业务范围已逐步拓展至证券、银行、保险、资管等领域。我们预计公司2022~2024 年对日营收分别为5.4/6.6/8.0 亿元，同比增长-1.9%/22.0%/22.0%。

    国内业务聚焦于券商IT 优质赛道，产品覆盖券商销售、投行类系统。受益于资本市场改革推进、信创落地加速及部分项目递延， 我们预计2022~2024 年国内业务营收分别为1.2/1.4/1.7 亿元，同比增长12.0%/25.0%/20.0%。此外，由于国内券商在分布式架构、AI 等领域进展迅速，公司可用国内技术反哺日本市场，进一步拓展对日业务。

    公司采用梯度人才培养+员工持股模式，在有效控制人员成本的同时维持核心团队稳定。目前公司已经实现了核心技术积累，约72%的工作量投入在具有较高附加值的软件开发环节中。此外，高效管理体系使得公司2021 年对日业务毛利率达45%、整体扣非净利率达17%。

    公司对日业务以日元结算，受汇率波动影响较为明显。中期来看，随着美国通胀水平回归至正常区间，美债利率或将回调；日本国内CPI 同比增速处于历史高位，美日利差有望缩窄，日元汇率有望随之回暖。随着日元汇率企稳，公司对日营收、毛利率以及净利率水平有望回归至正常水平。

    我们预计2022/2023/2024 年公司分别实现营业收入6.6/8.0/9.8亿元，同比增长0.4%/22.5%/21.6%；归母净利润1.4/2.3/2.8 亿元，同比增长-3.2%/63.8%/21.3%，对应EPS 为0.35/0.58/0.70元。考虑到公司对日客户黏性高、项目可预测性强，叠加日元汇率企稳，我们采用市盈率法对公司进行估值，参考3 家金融科技可比公司PE 平均数，给予公司2023 年34 倍PE 估值，目标价19.66 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

    日元汇率波动风险；董监高减持风险；解禁风险；疫情反复使得业务开展不及预期的风险；国际政治风险或贸易摩擦风险