华大智造(688114)：从摩尔定律看华大智造

投资要点

    华大智造是国产基因测序仪龙头，高通量、成本低，摩尔定律下有望实现弯道超车，拉动收入加速增长。

    基因测序：成本大幅下降，医保支付衔接，打开应用空间行业发展驱动因素：降本与政策利好。自2005 年NGS 技术出现以来，经过近二十年的快速发展，特别是分析龙头Illumina2006-2022 年成长后，我们认为成本下降带来的应用场景打开以及医保报销等政策促进，是行业快速发展的核心驱动力。

    成本快速下降、政策东风已至，驱动应用场景快速打开。（1）基因测序行业成本降速超越摩尔定律，有望驱动更多应用场景的打开。根据美国国家卫生院数据，人类全基因组测序成本从2009 年10 万美元，快速降至2015 年1000 美元左右，按照最新发布产品数据，2022 年9 月，Illumina Novaseq X 将运行成本降至一个基因组200 美元；2023 年2 月，华大智造DNBSEQ-T20×2，进一步将单个人全基因测序成本降低至100 美元，实现全球最佳规模成本。我们认为，基因测序行业成本过高限制了其在生物医药、农业等多方面的应用，降本有望带来下游应用场景的快速打开，驱动行业规模高增长。（2）政策东风已至，基因测序在生物医药、农业育种等方面应用可期。2014-2018 年，美国保险公司、CMS 等陆续将基因测序产品纳入医保，促进了基因测序行业的高增长；2022 年5 月，我国发布《“十四五”生物经济发展规划》，有望加速高通量基因测序在生物医药、生物农业等方面的推广；2022 年10 月，国家医保局《对十三届全国人大五次会议第4221 号建议的答复》，鼓励将基因测序纳入医保，有望进一步打开基因测序应用空间。我们认为，乘政策东风，国内基因测序市场有望快速增长。

    华大智造：摩尔定律下有望弯道超车

    类比海外：成本快速降低，Illumina 替代罗氏454 成为行业龙头。2007 年，罗氏诊断以1.55 亿美元收购了454 Life Sciences，同年推出产品GS FLX——市场上首台商业化的超高通量与长片段DNA 测序的基因测序仪，并实现了迅速推广。其优势在于读长较长，几乎媲美sanger 测序。但其在通量、成本上缺乏竞争力，2011 年上市的GS FLX+单日最高通量仅为1Gb，而2010 年上市的Illumina Hiseq2000 单日最高通量已达55Gb。高通量、低成本促使Illumina 快速实现规模应用与替代，奠定基因测序仪器龙头地位。

    反观公司：降本速度快于行业，华大智造有望弯道超车。华大智造通量高于Illumina，成本约为Illumina 的50%，实现全球最佳测序成本，有望快速实现弯道超车。从国内市占率来看，2017-2019 年公司国内市占率由16%快速提升至24%，并有持续提升趋势；从海外拓展来看，2022 年，公司赢得美国诉讼，加速进入美国市场，2023 年1 月DNBSEQ-T7 进入美国市场，2023 年2 月，DNBSEQT20面向全球发售，有望拉动海外市占率稳步提升。我们认为，摩尔定律下，公司产品有望弯道超车，拉动收入高增长。

    投资建议

    综上，我们预测，公司2022-2024 年营收分别为42.31/48.06/67.52 亿元，分别同比增长7.7%、13.6%、40.5%；其中非新冠相关收入分别为22.97/42.14/66.87 亿元， 分别同比增长43.8%、84.9%、58.7%；2022-2024 年归母净利润分别为20.11/3.15/4.86 亿元，分别同比增长315.9%、-84.4%、54.4%。参考可比公司估值，并考虑公司产品的高壁垒与国内独创性，给出公司2023 年13 倍PS，对应44%空间。

    风险提示

    市场竞争加剧的风险；新冠疫情收入波动风险；专利诉讼的风险。