扬农化工(600486)：全年业绩再上新台阶 新项目提升未来成长性

事件：公司发布2022 年年报，报告期内实现收入158.1 亿元，同比增长33.5%，归母净利润17.9 亿元，同比增长46.8%，扣非净利润19.3 亿元，同比增长69.9%；其中四季度单季实现收入27.1 亿元，同比增长4.2%，归母净利润1.56亿元，同比下降24.5%，扣非净利润1.32 亿元，同比下降11.16%。

    全年农药行业延续高景气度，新项目相继投产贡献增量。2022 年在俄乌冲突与极端天气影响下，国际粮食价格高涨，主要国家农户种植意愿与收益提升，巴西等南美国家种植面积进一步扩大，带动植保产品投入增加，农药行业延续了2021 年四季度以来的高景气。报告期内，公司原药业务收入94.9 亿元，同比增长35.1%，毛利率31.5%，同比增加5.35 pct，销量8.7 万吨，同比增长1.4%，销售均价10.9 万元/吨，同比上涨33.2%；制剂业务收入17.0 亿元，同比下降15.0%，毛利率47.1%，同比提高9.45 pct，销量3.5 万吨，同比下降22.3%，销售均价4.9 万元/吨，同比上涨9.4%。2022 年公司部分主要农药产品平均价格高于上年同期，优嘉三期项目全面达产，四期项目第一阶段项目相继投产，产能增加，产销顺畅。

    四季度为农药制剂传统淡季，部分产品价格环比有所下滑。农药产品作为农作物刚性需求，具有较强的季节性，农药制剂的使用旺季一般在每年 3-9 月，原药市场旺季要早于制剂市场。2022 年前三季度受各地外部艰难环境、极端天气等影响，企业正常开工面临挑战，货物供应转运压力加大，中西部新建产能进入投产期，产能释放，竞争激烈，下半年加之海外市场渠道库存较多，多数品种价格高位回落。四季度公司草甘膦、功夫菊酯、联苯菊酯、硝磺草酮市场均价环比2022Q3 分别下跌14.7%、4.0%、4.7%、7.9%，2023 年以来部分产品市场均价环比进一步下跌。

    持续加强研产销一体化，新项目打开公司未来成长空间。公司持续推动农药“创制药研发-原药生产-制剂销售”一体化发展策略，先后开发了多个农药创制新品种，包括氯氟醚菊酯、氟吗啉、乙唑螨腈、四氯虫酰胺等，均成为国内市场主导品种，加速差异化制剂产品开发。新项目快速推进，优嘉四期一阶段项目全面达产达效，二阶段项目完成装置安装，具备试生产条件。北方葫芦岛基地项目实现重大突破，拟投资42.1 亿元建设的年产15650 吨农药原药及7000 吨农药中间体项目近期获得环评批复，成为未来新的增长点。

    维持“强烈推荐”投资评级。我们预计2023~2025 年公司归母净利润分别为18.8 亿、20.6 亿、22.2 亿元，EPS 分别为6.05、6.64、7.16 元，当前股价对应PE 分别为16.6、15.2、14.1 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：产品价格下跌、原材料价格上涨、新项目投产不及预期。