乐鑫科技(688018)：需求有望持续边际改善 智能化趋势赋能长期成长

2022 全年收入和业绩同比下滑，毛利率保持稳定。2022 全年收入12.7 亿元，同比-8.3%；毛利率39.98%，同比基本持平；归母净利润0.97 亿元，同比-51%；扣非归母净利润0.67 亿元，同比-61%。公司全年消费类产品受下游需求影响较大，因此收入同比下滑，但非消费类产品有所增长；叠加研发投入增长和存货减值增加，业绩也同比下滑。公司2022 全年价格策略没有明显变化，整体及芯片毛利率均保持稳定。

    22Q4 单季国内收入环比增长，海外客户拖累收入表现。22Q4 收入3.2 亿元，同比-21%/环比-4%，主要受海外需求下滑影响，其中Q4 单季国内客户收入2.32 亿元，环比+12.8%，国外客户收入0.89 亿元，同比-31%；22Q4 毛利率39.8%，全年各季毛利率基本稳定；22Q4 扣非归母净利润为0.025 亿元，环比下滑82.5%，主要系年底计提费用等较多。

    展望23H1 消费行业或将持续边际改善，公司库存有望逐步去化。截至2022年底，公司存货为4.5 亿元，较三季度末增加0.13 亿元，Q4 单季度库存周转天数达到206 天，公司2022 年底的库存和单季DOI 均为近两年的最高值。

    根据我们跟踪，自22H2 以来，部分消费类下游需求缓慢复苏，在23H1 有望持续边际改善。公司当前存货中更多的原材料是为复苏做准备，更少的产成品代表库存去化，当前库存压力不大，展望23H1 库存有望逐步去化。

    公司产品品类不断扩张，长期有望受益于AI 等智能化趋势。公司产品品类扩张主要体现在：①无线连接标准从WiFi 拓展至蓝牙、Thread/Zigbee 并不断加深技术水平；②MCU 处理性那提升，新产品将更多基于RISC-V 指令集（例如C3、C5、C6、H2 等）的自研IP 并集成AI 指令集。2022 年公司ESP32-C3和S3 产品进入增长期，营收不断提升，将成为标杆性产品；高性价比的ESP-C2 系列已量产，未来将进一步扩大市场份额；AIoT 云平台Rainmaker和Matter 增值服务未来也将成为新增长点。由于公司RISC-V 指令集等产品代码开源，S 系列等产品越来越强化AI 方向应用，AI 的普及有望使公司产品平台更易操作，展望未来，公司也将持续受益于AI 智能化趋势。

    投资建议。公司产品下游应用非常广泛，产品品类不断丰富，价格策略保持稳定，伴随着消费行业边际复苏、海外需求回暖、智能化趋势提升，公司产品线具备较好成长性。我们预计公司22/23/24 年收入为15.5/19.9/25.1 亿元，归母净利润为1.6/2.3/3.0 亿元，对应2022/23/24 年PE 为69.6/48.5/36.5 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：需求复苏不及预期、产品研发进展不及预期、存货去化速度不及预期、智能化渗透率提升不及预期、新品放量不及预期的风险。