中国核电(601985)：全年电量温和增长 2023年电量目标明确

2022 年发电量1,992.87 亿千瓦时，符合预期。核电新机组投产带动发电量温和增长，光伏装机增速放缓或因组件价格高企。展望2023 年，组件价格开始下降有望带动光伏装机进度加速，全年2,050 亿千瓦时的发电量目标实现概率较大。小幅下调公司2022~2024 年净利润预测至103/110/114 亿元，对应2022~2024 年EPS 预测分别为0.55/0.58/0.60 元，维持“买入”评级，目标价7.00 元。

    2022 年完成发电量1,992.87 亿千瓦时，符合预期。2022 年公司累计完成发电量1,992.87 亿千瓦时，同比增长9.12%，顺利完成年初制定的2022 年完成发电量1,960 亿千瓦时的目标。其中核电完成发电量1,852.39 亿千瓦时，同比增长7.0%；风电/光伏分别完成发电量65.38/75.10 亿千瓦时，同比分别增长43.72%/51.25%。分季度来看，4Q22 公司完成发电量532.09 亿千瓦时，同比增长14.62%，其中核电/风电/光伏分别完成发电量492.64/21.07/18.38 亿千瓦时，同比分别增长12.09%/68.69%/50.53%。

    新机组投产带动核电发电量增长，光伏装机增速放缓或因组件价格高企。核电方面，2022 年公司存量核电机组利用小时数同比增加18 小时至7,889 小时，主因为海南核电机组首次开展长循环换料大修和岛内核电作为基荷能源带动海南核电发电量同比增加7.8%。新机组方面，福清6 号机组和田湾6 号机组分别于2022 年3 月/6 月投产，带动福清核电/江苏核电发电量同比分别增长17.28%/9.0%。新能源方面，截至2022 年底，公司风电/光伏在运装机容量分别为420.74/832.33 万千瓦，同比分别增长59.69%/33.42%，其中光伏装机增速明显低于2021 年的78.6%，或因2022 年光伏组件价格高企，公司灵活调整光伏装机量所致；利用小时数方面，2022 年公司风电/光伏利用小时分别为2,289/1,365 小时，同比分别增加562/569 小时，提升显著。

    2023 年核电大修天数或不高于2022 年，全年发电量目标实现概率较大。公司2023 年全年发电量目标为2,050 亿千瓦时。核电计划发电量1,835 亿千瓦时，和今年基本持平，增量电量将主要由新能源贡献。2023 年核电无新机组投产；大修天数方面，2023 年核电17 次大修（其中1 次十年大修，4 次五年大修），对比2022 年全年16 次大修（其中2 次首次大修，4 次十年大修，3 次五年大修），虽然次数多一次，但是因为首次大修和多年大修的大修天数明显长于日常大修，我们预计2023 年大修天数或不高于2022 年；海南岛内核电已经成为基荷能源，其2023 年利用小时有望维持2022 年的较高水平，公司完成2023年核电发电量计划可能性较大。新能源方面，公司计划发电量215 亿千瓦时，同比增加53.0%。2022 年12 月底组件等光伏上游产品价格已经迎来拐点并开始下降，我们预计2023 年光伏组件价格有望进一步回落，公司的光伏装机进度有望加速，带动新能源发电量持续高增。整体来看，2023 年发电量目标实现概率较大。

    风险因素：全社会用电需求下行；公司or 行业核电及风光发展低于预期；公司机组非计划降功率或停堆停机。

    盈利预测、估值与评级：2022 年全年公司发电量温和增长，符合预期。展望2023年，公司核电无新增机组且大修天数有望同比持平，新能源中光伏装机有望回归高增长，全年发电量目标实现概率较大。考虑2022 年公司光伏装机增速较缓且核电所在省份的市场化交易电价略低于预期，我们小幅下调公司2022~2024年净利润预测至103/110/114 亿元（前值114/119/122 亿元），对应2022~2024年EPS 预测分别为0.55/0.58/0.60 元（前值0.60/0.63/0.65 元），当前股价对应2022~2024 年动态PE 分别为11/10/10 倍。参考可比公司中国广核2023 年 12 倍PE（wind 一致预期），结合历史估值区间中枢给予公司2023 年12 倍目标PE，下调目标价至7.00 元（前值7.30 元），维持“买入”评级。