中青旅(600138)：静待景区业务修复

公司景区业务有望修复

    公司旗下拥有乌镇及古北国内两大休闲古镇龙头，旅游市场复苏有望带来较大业绩修复弹性，整合营销/酒店/旅行社等业务亦有望回暖。公司过往因涉及房地产业务再融资受限，新项目推进存在制约，同时控股股东持股比例较为分散，我们认为公司有受益于涉房企业再融资放宽政策的可能。考虑22年居民出行仍受限制，旅游市场尚待恢复，而扩内需政策刺激下23 年体验式消费有望全面复苏，维持22 年预测，调高23-24 年预测，预计22-24 年EPS-0.23/0.55/0.77 元（前值-0.23/0.44/0.63 元），可比公司23 年Wind 一致盈利预测平均PE40 倍，考虑整合营销、酒店业务等其他业务有所拖累，给予23 年36 倍PE，目标价19.8 元（前值12.32 元），维持增持评级。

    乌镇及古北作为国内两大休闲古镇龙头，将受益于旅游市场复苏19 年乌镇接待游客918.26 万人次，实现营收21.79 亿元，净利润8.07 亿元。19 年公司归母净利润5.68 亿元，乌镇19 年净利润8.07 亿元（公司持股66%），贡献归母净利达到5.33 亿元，为公司核心利润来源之一（旅行社业务大额亏损拖累公司盈利能力）。若乌镇业绩修复，将带来较大利润弹性。我们认为乌镇后续看点主要来自于人均消费水平提升、经营业态丰富以及客流容纳能力提升。19 年古北接待客流239.37 万人次，实现营收9.5 亿元，净利润1.46 亿元（上市公司持有古北46.45%股权）。古北受益于周边游，20 年以来表现更具相对韧性，复苏节奏有望持续领先。

    涉房企业再融资新政或带来更多可能性

    公司过往因涉及房地产业务再融资受限，新项目推进存在制约，同时控股股东持股比例较为分散（截至22Q3 光大集团直接+间接持股比例合计20.16%）。

    10 月证监会政策调整，允许部分存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A 股市场融资。公司有受益于涉房企业再融资放宽政策的可能。

    风险提示：旅游市场恢复较慢、居民旅游消费习惯改变、乌镇补贴减少、现金流压力。