天能股份(688819)投资价值分析报告：铅酸动力龙头 开启二次增长

　　公司是全球铅酸动力龙头企业，业务主要布局铅蓄电池、锂电池和新型电池等。

    　　预计2022 年公司经营稳中向好，铅酸业务触底回升，经营表现超预期；锂电业务开创高增，储能产品开始批量出货，预计2023 年出货量持续翻倍式增长。

    　　团队背景强大，渠道、品牌、产品优势显著，给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价50 元，首次覆盖给予公司“买入”评级。

    　　 公司：轻型车电池龙头，加码动力储能。公司成立于2003 年，于2021 年1 月在科创板上市。公司是全球铅酸动力龙头，营收稳步提升，2022 年前三季度实现营收300 亿元，同比+12.3%，实现归母净利润14.25 亿元，同比+33.7%。

    　　基于铅酸业务的成功积淀，公司2022 年开始切入锂电储能、氢燃料电池等多个成长行业，并且逐渐进入加速放量阶段，2022 年上半年公司实现锂电收入7.9亿元，同比+86.9%，我们预计2022 年全年公司储能出货600MWh，2023 年有望翻倍式增长。

    　　 行业：铅酸企稳，锂电高增。铅酸电池市场已经进入成熟阶段，虽面临新技术潜在竞争，但整体呈现稳健发展。且考虑行业竞争加大以及下游客户集中化，行业份额持续向龙头集中，天能、超威、骆驼股份等公司已经位列全球一线。

    　　锂电市场受益于下游动力电池与储能市场需求爆发而持续高增，尤其是锂电两轮车、锂电储能渗透率仍较低，长期提升空间大。

    　　 亮点一：铅酸龙头，拓展多场景应用。公司是全球铅酸龙头，研发、渠道、品牌实力强劲。在国内电动轻型车铅蓄电池市场，公司占有率已超过40%，稳居行业第一。并且公司持续加大研发投入，搭配高质量研发梯队，进一步提升容量更高、功率更高、性能更稳、更耐低温、导电性强、成本更低六大性能。此外，公司持续开拓新市场领域，公司启停电池产品工艺突出，产品性能优越，2021 年实现收入5.4 亿，同比+186.2%，公司工业电池深耕多年，2021 年实现收入5.3 亿元，同比+54.4%。并且，公司持续开拓海外市场，2021 年公司海外业务营收2.48 亿元，同比+86.5%，重点聚焦印度、西欧、东南亚等市场。

    　　 亮点二：锂电、新型电池蓄势待发。在铅酸电池技术之外，公司紧跟市场趋势，已经布局锂电、燃料电池、钠电池、固态电池多项新型电池技术，并处于行业领先水平。锂电方面，公司重点聚焦两轮车锂电、锂电储能等市场，2022 年上半年实现营收7.9 亿元，同比+86.9%，我们预计公司全年锂电出货约3GWh，到年底形成产能7GWh， 2023 年底形成产能14GWh，且2022-2023 年公司储能业务开始批量化出货，有望打造新的增长点。燃料电池方面，公司已与吉利汽车、徐工集团等国家国内一线主机厂签订战略协议，并且产品已上工信部目录，商业化落地渐行渐至。

    　　 风险因素：受局部疫情影响，铅蓄电池市场需求不及预期；碳酸锂等储能上游成本持续上行导致储能降本低于预期，进而导致储能经济性提升低于预期；锂电产能投产速度低于预期，目标产能难以实现；核心技术、人才流失，研发专利存在泄露风险；氢燃料电池仍在研发测试阶段，商业化速度可能低于预期。

    　　 盈利预测、估值与评级：公司铅酸+锂电双轮驱动，铅酸业务稳中有进，锂电业务开启高增， 储能加速放量， 预测公司2022-2024 年归母净利润为19.7/24.06/28.83 亿元，对应EPS 预测为2.03/2.48/2.97 元，现价对应 19/15/13倍PE。公司铅酸业务筑底回升，锂电储能等新业务有望迎来产能释放开启二次增长。PE 角度：参照2023 年可比公司PE 估值（宁德时代21x、欣旺达19x、亿纬锂能24x、南都电源17x，均为Wind 一致预期），给予公司2023 年20倍PE，对应目标价50 元。PEG 角度：参照2023 年可比公司PEG 估值（宁德时代0.4x、欣旺达0.2x、亿纬锂能0.3x、南都电源0.5x，均为Wind 一致预期），考虑公司仍处于成长阶段，给予公司2023 年2.3 倍PEG，对应目标价51 元。

    　　综合PE 与PEG 两种估值方法，根据谨慎性原则，给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价50 元，首次覆盖给予公司“买入”评级。