龙源电力(001289)：偏高基数限制电量增幅 成本扩张影响业绩表现

事件描述

    公司发布2022 年全年发电量数据公告：2022 年公司按合并口径完成发电量70,633,024 兆瓦时，较2021 年同期同比增长11.61%。其中，风电发电量增长13.66%，火电发电量下降1.89%，其他可再生能源发电量增长44.87%。

    事件评论

    偏高基数限制电量增幅，成本扩张影响业绩表现。2022 年四季度公司风电完成发电量162.30 亿千瓦时，同比增长13.74%，较前三季度13.63%的电量增速基本持平，但电量增速或低于装机的增速，截至2022 年三季度末公司控股风电装机达到2571.14 万千瓦，同比实现14.71%的增长。电量增速维持偏低水平主因或系2021 年四季度风电利用小时高基数影响，2021 年四季度全国风电利用小时数达到592 小时，为有记录以来最高值，偏高的利用小时基数为风电电量的增长形成较大压力。除了风电利用小时数存在高基数以外，光伏同样存在高基数效应，2021 年四季度我国光伏利用小时数为275 小时，同样为有记录以来最高值，或也叠加偏弱光照影响，公司四季度其他可再生能源发电量为4.05亿千瓦时，同比减少17.30%。传统能源方面，公司四季度火电发电量为25.45 亿千瓦时，同比增长1.04%。虽然其他可再生能源四季度表现偏弱，但公司四季度依然完成发电量191.80 亿千瓦时，同比增长11.01%。整体来看，受风电及其他可再生能源偏弱的电量表现影响，公司四季度业绩增速或将承压，全年业绩增速或也存在一定压力。

    内生外延，公司基本面持续向好。2022 年上半年，公司累计新签订开发协议1648.85 万千瓦，通过竞配及其他方式，争取开发指标容量397.65 万千瓦（其中风电264.65 万千瓦，光伏133 万千瓦），分布式光伏173 万千瓦，累计取得开发指标570.65 万千瓦。此外，2022 年11 月以来，光伏产业链各环节价格均快速回调，根据PV infolink 披露，截至1 月12 日多晶硅致密料均价为168 元/吨，较高点已经大幅回落44.55%。随着上游硅料环节价格持续回落，光伏产业链其他环节价格的支撑也呈现出加速回调的趋势。中游环节价格的持续回落有望加速产业链利润向下游流传，公司新增装机的斜率以及盈利质量也有望获得加速改善。在充足的资源储备叠加光伏产业链各环节价格持续回落背景下，公司2023 年全年新增装机有望加速增长。此外，“十四五”时期国家能源集团目标新增装机7000-8000 万千瓦，龙源电力作为集团清洁能源开发主体势必将承担更多的新能源建设任务，预计“十四五”期间新能源装机新增约为3000 万千瓦。此外，集团承诺在换股和资产收购交易完成后3 年内将其他存续风力发电业务注入龙源电力，集团旗下龙源电力体外的风电资产储备丰富。若龙源电力在内生增长的同时，在“十四五”期间完成对于集团风电资产的收购，暂不考虑火电资产剥离的情况下，公司“十四五”期间新增装机规模或远超此前规划规模。

    投资建议与估值：根据发电量公告对盈利预测进行调整，我们预计公司2022-2024 年EPS分别为0.86、1.02 和1.20 元，对应PE 分别为21.99 倍、18.62 倍和15.81 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、新能源交易电价变动风险；

    2、风电开发不及预期风险。