中科三耐(430513)：高温合金民切军 航发叶片进入批产期

投资要点：

    深耕高温合金行业20 年，背靠中科院金属所，科研实力雄厚。公司实控人是国内三大高温合金科研单位之一的中科院金属所，能无偿使用金属所的多种专利及核心技术。其中包括用于高温合金生产的低偏析技术以及燃气轮机叶片熔模精密铸造技术。前者曾获得国际材料协会授予的“实用材料创新奖”、“中国科学院科技进步一等奖”等荣誉，被应用于多种牌号的高温合金生产以及多种型号航空发动机导向叶片的制造。后者使得公司熔模铸件的表面粗糙度可达到Ra0.4μm，位于行业领先水平。公司股东技术背景深厚，总经理楼琅洪先生曾参与低偏析技术研发。

    ”民转军“进展顺利，航空发动机已成为公司第二大营收来源。公司从2017 年开始先后取得武器装备科研生产单位三级保密资格，装备科研生产许可和《装备承制单位资格证书》，逐步进入军工产业链。2020 年公司某型航空发动机六种叶片正式进入批产，2021年公司某型航空发动机五种叶片进入批产。2021 年公司航空发动机叶片取得营收3712.9 万元，占总营收33.54%，开始成为公司第二大营收项目。

    航空发动机+燃机叶片维持高景气，带动高温合金需求放量。一方面，军用机和商用机市场双驱，未来高温合金市场广阔。当前我国军机无论是在规模还是在类型上均与美国有较大差距，十四五期间军机数量扩充、升级换代以及存量维修需求并发，航空发动机国产替代持续推进，高温合金占航空发动机重量40-60%，是产业链显著受益部分。另一方面，全球对燃气轮机的需求逐年上升，国产舰船用燃机逐渐进入批产，未来有望驱动高温合金的需求持续增长。

    客户优势+镍价回落+产能扩充助力公司业绩回升。1）下游航发动力公司今年上半年营收同比增长46.83%，其中位于沈阳的黎明母公司业绩同比增长95.11%，表明行业当前景气度高。下游需求旺盛有望带动公司业绩企稳回升。2）成本方面：镍是高温合金的重要原材料，其在公司成本占60%。镍价的回落有望缓解上半年公司的成本压力，产品毛利率与净利率反弹可期。3）公司在沈阳与重庆新建设的航空发动机及燃机叶片生产基地已正式完工，产能逐渐释放。截止至2022 年上半年，公司的固定资产从2019 年的3331 万元增长至1 亿元，现存在建工程1723 万元，预计建成后高温合金产能达1500吨上下，实现2.44 倍的增长。

    风险提示：原材料风险；研发进度不及预期风险；产能释放不及预期风险